来源：高瑞东宏观(guān)笔(bǐ)记

　　核心(xīn)观点(diǎn)

　　本周(zhōu)聚焦：

　　一季度(dù)，国内经济(jì)回暖主(zhǔ)要缘于(yú)疫(yì)后复苏红利驱(qū)动，表现为(wèi)生产恢复推动出口形势好(hǎo)转，出行需求(qiú)释放催化下游(yóu)消费(fèi)回暖。从行业表现看(kàn)，制造业从去(qù)年(nián)四季度(dù)的“量价齐(qí)跌(diē)”转向(xiàng)“量升价跌”，企业或从主动去库(kù)转向被动去库。从景(jǐng)气度(dù)边际表现(xiàn)看(kàn)，下游消费(fèi)制(zhì)造>；中游装备制造(zào)>；上游(yóu)原材料(liào)加工；服务(wù)业中，交通运输、住(zhù)宿餐饮(yǐn)、房地产(chǎn)等线下活动(dòng)回暖，但距离疫情前仍有一定差距。

　　向(xiàng)前看(kàn)，考虑到疫后经济脉冲式修复放(fàng)缓、海外总需求回落预期逐(zhú)步(bù)兑(duì)现，消费(fèi)回暖和产业升级将成为推动下(xià)一阶段国内经济复苏的主线。

　　制造业、服务业是驱动(dòng)一季度经济(jì)复苏的(de)主因

　　从一季(jì)度GDP表现看，制(zhì)造业，交通运输、房地产(chǎn)等行业景(jǐng)气度明显提升，而建筑业(yè)景气(qì)度回落，与年初出口数据好转、服务消费快速恢复、房地产销售(shòu)回(huí)暖(nuǎn)而投资(zī)疲弱的特点相一致。

　　从制造业内(nèi)部来(lái)看(kàn)，今年3月，制造业各行(xíng)业景气度(dù)普(pǔ)遍回(huí)暖，多数从去(qù)年12月的“量(liàng)价齐跌”转入“量升价跌”，指向经济复(fù)苏初(chū)期，供给(gěi)端修(xiū)复好于需求(qiú)端，行业整体去库进程尚(shàng)未结束。从(cóng)行业景(jǐng)气(qì)度边(biān)际改善情况(kuàng)来看，下游(yóu)消费制(zhì)造(zào)>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工，煤炭(tàn)行业景(jǐng)气度表现(xiàn)为高(gāo)位放(fàng)缓。

　　下游(yóu)消费制造行(xíng)业中，与出行、地产(chǎn)后周(zhōu)期相关的酒饮料茶、纺织服装、文教娱(yú)、烟草、家具制造行业(yè)景(jǐng)气度较(jiào)高，部分行业表现(xiàn)为“量价齐升”。

　　中游装(zhuāng)备制造(zào)业行业景气(qì)度居中，表现为“量(liàng)升价跌(diē)”。从“量”维度看(kàn)，电气机械(xiè)、专用(yòng)设备、运输设备>；；；汽车制造(zào)、金属(shǔ)制品>；；；通用设(shè)备、电子设(shè)备。

　　上游原材料(liào)加工行业景气度改善幅(fú)度最(zuì)弱，由于行业库存水平偏(piān)高，多数行业仍(réng)然受到价格下跌的困扰，表现为(wèi)“量升价跌”。从(cóng)“量”维(wéi)度看，有色金属>；；；黑色金属(shǔ)、非金属矿物>；；；石油石化行业。

　　消费回暖和产业升级或(huò)是(shì)推(tuī)动(dòng)下一阶段经济(jì)复苏的(de)主线

　　一季度，国(guó)内(nèi)经济复苏主要受益于疫后复苏红利驱(qū)动。需求(qiú)方面，出行(xíng)类消费快速复(fù)苏，前期积(jī)压的(de)购房(fáng)、服务消(xiāo)费需(xū)求(qiú)得以(yǐ)释放(fàng)；供给方面，国(guó)内复工复(fù)产加(jiā)快(kuài)推进，生产端(duān)快速恢复，是推动年初出口(kǒu)数据(jù)好转(zhuǎn)的重要(yào)原(yuán)因(yīn)。

　　进入3月，经济复(fù)苏节奏有所放(fàng)缓，指向疫后复(fù)苏红利驱动边际转(zhuǎn)弱，随着(zhe)未来海外(wài)总需求回落的预期(qī)逐步兑(duì)现，后续(xù)驱动国(guó)内经济(jì)增(zēng)长的(de)线索，大(dà)概率来自于(yú)消费回暖和产业升级两条主(zhǔ)线。

　　一是，一(yī)季度(dù)居(jū)民收入(rù)向上修复，消费倾向明显回升，已经高于2020-2022年疫(yì)情期(qī)间(jiān)水平，同时信贷数据指向居民(mín)“去杠杆”势头(tóu)缓和，未来消费回暖(nuǎn)的确定性进(jìn)一步(bù)增(zēng)强。预计交通、住(zhù)宿(sù)、餐饮、娱乐等服务消(xiāo)费(fèi)有望持续修复，家电、家具、纺服等与(yǔ)出(chū)行及地产后周(zhōu)期相关的可选消费也(yě)有望进一(yī)步(bù)回暖。

　　二是，产业升级路(lù)径驱动下(xià)，汽车和“新三样”产品出(chū)口优势增强，有望维(wéi)持出(chū)口韧性；随(suí)着(zhe)下游消费(fèi)稳步修复(fù)、二(èr)季度(dù)PPI同(tóng)比触底回升，制造业企业盈利有望向上(shàng)修复(fù)，企业将从主动(dòng)去库(kù)逐步转向被动去(qù)库、主(zhǔ)动补(bǔ)库，设备投资(zī)需(xū)求有望(wàng)改善，推(tuī)动中游(yóu)装(zhuāng)备制(zhì)造(zào)景气(qì)度维持高位。

　　风(fēng)险提示：国内经济恢复力度不及(jí)预期；海外需求超预(yù)期回落。

　　一(yī)、节后消费降温，带(dài)动CPI涨幅明显回落

　　一、本(běn)周聚(jù)焦：疫后经济复苏有哪些结构性特征？

　　1.1 制造业(yè)、服务业是驱动一季度经济(jì)复苏(sū)的主因(yīn)

　　一季度我国GDP总量实现超预期增长，指(zhǐ)向疫后复苏(sū)背景下，国内经(jīng)济(jì)企稳回升。但不同于海外(wài)国(guó)家疫后复苏的(de)规律，本轮(lún)国内疫后复苏发(fā)生(shēng)在(zài)外需(xū)回落(luò)、国内(nèi)经济转向高(gāo)质(zhì)量发展、居民(mín)前期(qī)“去杠(gāng)杆”的过(guò)程(chéng)中，因此驱(qū)动疫(yì)后经济复苏的力量(liàng)并不均(jūn)衡(héng)，行业分化特(tè)征明显。因此，我们重点从行业层面，观测当(dāng)前各(gè)行(xíng)业(yè)景气度水平。

　　从GDP不变(biàn)价观测各行业表(biǎo)现来看，今年一季度(dù)制(zhì)造业、交通运输业、房地产业景气度明显提升，而建筑业景气度(dù)回落，与年初出口数据好转、服务消费快速恢复、房(fáng)地产销售回暖(nuǎn)而投资疲弱(ruò)的情况相一致。

　　我(wǒ)们以(yǐ)2019年为基期计算各年份的复合增速，观(guān)察各行业增(zēng)加(jiā)值变化(huà)。

　　今年(nián)一季度第一产(chǎn)业增加(jiā)值增速为3.6％，低于去(qù)年四(sì)季(jì)度的(de)4.9％，但(dàn)仍高于(yú)2019年(nián)、2020年全(quán)年增速，与近(jìn)年(nián)来加快建设农业强国，推进(jìn)农(nóng)业农村(cūn)现代化的目标有关。

　　今(jīn)年一季度第二产业(yè)增加值增速升至5.4％，高于去年四(sì)季度的4.4％。其中，制造业迎来较快(kuài)复苏，增(zēng)加值增(zēng)速提升至(zhì)5.9％，高(gāo)于去(qù)年四季(jì)度(dù)的4.7％，但低于2021年全(quán)年增速，与去(qù)年下半年之(zhī)后外(wài)需转弱(ruò)、居民商品消费(fèi)恢(huī)复偏慢有关。而建筑(zhù)业景(jǐng)气度(dù)明(míng)显回落，竹林七贤顺口溜记忆法，建安七子顺口溜怎么读增加值增速回落(luò)至1.9％，低于去年四季(jì)度的(de)3.1％，主要受房(fáng)地产新开工(gōng)拖(tuō)累。

　　今年一季度第三产业增加值增速(sù)小幅(fú)升至4.7％，略(lüè)高(gāo)于去年(nián)四季度的4.6％，但相(xiāng)较疫情前(qián)仍存(cún)在(zài)产出(chū)缺口。其(qí)中，受(shòu)益于居民出行(xíng)活动恢(huī)复，交通运输、仓储(chǔ)和邮政(zhèng)业增(zēng)加值(zhí)增速(sù)明显提升，自去年四季度(dù)的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全(quán)年(nián)增速(sù)；住宿和餐饮(yǐn)业增加值增速小幅回(huí)升，尽管高于疫(yì)情三年(nián)来的(de)平均(jūn)增速，但绝对水平不及2019年，指(zhǐ)向供给水平恢复较(jiào)慢。而受益于新房和二手(shǒu)房销售(shòu)回暖，今(jīn)年一季度房地产(chǎn)业增加值增速回正至2.3％。

　　1.2 制造业(yè)领域复苏分化，中(zhōng)下游改(gǎi)善幅度(dù)好于(yú)上游(yóu)

　　对于行业景(jǐng)气度(dù)的(de)观测，我们采用量（各行(xíng)业工业增加值(zhí)增速(sù)）与价(jià)格（各行(xíng)业工业品价格(gé)增速）分别作为(wèi)供需(xū)的衡量指标。主要选取28个(gè)主要行业(yè)自2019年(nián)以(yǐ)来的月度数(shù)据，首先将各行业增加值增速调(diào)整为以(yǐ)2019年(nián)为基期的(de)复合增速，其次计算(suàn)2019年-2023年3月，每月的增加(jiā)值增速和PPI增速的分位(wèi)数水平(píng)，通过对比(bǐ)2022年12月和2023年3月的分位数水平，捕捉其边(biān)际变化。

　　今年3月，制造业各(gè)行业(yè)景气(qì)度出现普(pǔ)遍回暖(nuǎn)，多数从(cóng)去(qù)年12月的“量(liàng)价齐跌”转入“量升价跌”，指(zhǐ)向(xiàng)经济复苏(sū)初期，供给端修(xiū)复好于需求端，行业整体去库进(jìn)程尚未(wèi)结(jié)束。从行业景气度边际(jì)改(gǎi)善情(qíng)况来看(kàn)，下(xià)游消费制(zhì)造>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加(jiā)工，煤炭行业景气度呈(chéng)现(xiàn)高位放缓情况。

　　下游消(xiāo)费(fèi)制造行业(yè)中，与出行、地(dì)产后周(zhōu)期(qī)相(xiāng)关的行业(yè)景气度最高(gāo)，部分行(xíng)业步入(rù)“量价齐升(shēng)”阶段。今年(nián)3月，与居(jū)民外出消费相关的(de)，酒饮料茶、纺织(zhī)服装、文教娱乐(lè)的(de)量价分位数水(shuǐ)平(píng)均处(chù)在(zài)高景气(qì)度区间，烟(yān)草、家(jiā)具制(zhì)造行业也呈现“量价齐升”的特征；食品制造(zào)景气度有所回落，农(nóng)副加(jiā)工行(xíng)业表现(xiàn)为“量价(jià)齐跌”，食品制(zhì)造行业表现为“量升价(jià)跌”，二者价格下跌主要与高库存水(shuǐ)平有关，今年2月，库存(cún)同比均处在2016年以(yǐ)来90％以上分位(wèi)数水平(píng)；而(ér)随着防疫需求的降温，医药制造业(yè)景气度有(yǒu)所回落，表现为“量跌价平(píng)”。

　　中游装(zhuāng)备制造业行业景气(qì)度居(jū)中，均表现为“量(liàng)升价(jià)跌”。一(yī)方面(miàn)与原(yuán)材料(liào)成本下(xià)跌(diē)有关，另一方面，也(yě)与(yǔ)年初外需表现(xiàn)好于内需，部分(fēn)行业仍(réng)在去库进程有(yǒu)关。其中，电气机械、专用设备(bèi)、运输(shū)设备工(gōng)业(yè)增加值增速(sù)改(gǎi)善(shàn)幅度最(zuì)大，受益(yì)于国(guó)内(nèi)产业升级、出口优势带来的韧(rèn)性驱动(dòng)；其次是(shì)汽车制造、金属制品(pǐn)，改善幅度最弱的是通用设备、电子设(shè)备，与房(fáng)地产新开工强(qiáng)度较弱、消(xiāo)费电子(zi)行业(yè)周期(qī)性走弱有关。

　　上游(yóu)原材料加工行业(yè)景气度改(gǎi)善幅度偏弱(ruò)，由于行业库存水(shuǐ)平(píng)偏高，多数行(xíng)业仍(réng)受制于价格(gé)下跌的困扰，表现为“量升价跌”。其中，有色金(jīn)属行业(yè)生产端改善(shàn)幅度(dù)最大，3月(yuè)增加值增速位于2019年以(yǐ)来70％分位数(shù)水平，但受全(quán)球大宗商品下行周期影响，价格(gé)依旧(jiù)承(chéng)压；随着年(nián)初建(jiàn)筑业施工回暖，相关的黑(hēi)色金属、非金属制品景气度提升(shēng)，但由于库存水平偏高，价(jià)格(gé)仍处在下跌区(qū)间，拖累整体盈利(lì)水平；石化链条(tiáo)行业生产(chǎn)水平普遍回暖，但分(fēn)位数水(shuǐ)平仍(réng)处在(zài)50％以下的景(jǐng)气度(dù)偏(piān)低区(qū)间(jiān)，今年由(yóu)于能源危机缓(huǎn)解，产品(pǐn)价格相(xiāng)较去年同期(qī)也出现普遍下(xià)跌(diē)。

　　煤炭开采景气度(dù)仍(réng)处在高位，但出现(xiàn)边际放缓，生产(chǎn)及(jí)价格水平同(tóng)步(bù)回落。这与(yǔ)去年以来(lái)行(xíng)业(yè)产能持续扩(kuò)张(zhāng)有关(guān)，今年2月，煤炭(tàn)开采(cǎi)产成品库存同比处在2016年以来(lái)94％分(fēn)位数水平。

　　1.3 消费回(huí)暖和(hé)产业升级或是推动下(xià)一(yī)阶段经济(jì)复苏(sū)的主线

　　一季(jì)度(dù)，国内经济复苏主要(yào)受(shòu)益于疫后复苏(sū)红利。一方面，消费(fèi)场景恢复后，出(chū)行类(lèi)消费快(kuài)速复(fù)苏，前期积(jī)压的购房(fáng)、服务性需求得(dé)以释放；另一方(fāng)面，国内复工复产加(jiā)快推进，保证供给(gěi)端的快速恢(huī)复，是推动(dòng)年初出口(kǒu)数(shù)据好转的重要原因。

　　进(jìn)入3月，经(jīng)济复(fù)苏节奏有(yǒu)所(suǒ)放缓，指向疫后红利释放效(xiào)果转(zhuǎn)弱，随着未来海外(wài)总(zǒng)需求回落的预(yù)期逐步兑(duì)现，后续驱动国内经济增长(zhǎng)的线索，大概率(lǜ)来(lái)自于(yú)消费回暖和产业(yè)升级两条主(zhǔ)线(xiàn)。

　　一是，随着居民收入(rù)提升和(hé)消费意愿(yuàn)改善，未来消费回暖的(de)确定性(xìng)进(jìn)一步增强，交通(tōng)、住宿、餐饮、娱乐等(děng)服务消费(fèi)，以及家(jiā)电、家具(jù)、纺服等可选(xuǎn)消(xiāo)费景(jǐng)气度均(jūn)有望提升。

　　从一季度居(jū)民收入和(hé)消费数据看，居民收入增速提升(shēng)，消费倾向开(kāi)始(shǐ)回升，已经(jīng)高于2020-2022年，但尚(shàng)未修复至疫情前水平。以2019年为基期的复(fù)合增速看，今年一季度，全(quán)国居民人均可支配收(shōu)入增(zēng)速提升至6.4％，高于(yú)去年四季度的5.6％，居民(mín)人均(jūn)消费支出(chū)增速提升至5.0％，高于去(qù)年四季度的3.0％。一季度居民平均消费倾向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均值60.9％，但距离2019年同期的65.2％仍有一(yī)定差距。未来随着服务(wù)业恢复持续向好(hǎo)，有望(wàng)带(dài)动相(xiāng)关就业岗(gǎng)位加快恢复，进一步(bù)提振居民(mín)消费意愿。

　　从居民(mín)存(cún)贷款数(shù)据看，居民储蓄意愿有所(suǒ)减弱，消费和(hé)投资信(xìn)心(xīn)正在筑(zhù)底。今(jīn)年以(yǐ)来，居民(mín)储蓄(xù)意愿有所(suǒ)减弱，“去杠杆”势头缓和。从存款数据看，3月居民新(xīn)增存款同比增量(liàng)降至(zhì)2051亿元，低于1-2月(yuè)9375亿(yì)元(yuán)的同比增量(liàng)均值，也低(dī)于2022年6617亿元的月均同(tóng)比增量。从贷款(kuǎn)数据看，3月居民部门新增净融资同比多增(zēng)4859亿元，其中(zhōng)，短(duǎn)期信贷(dài)同比多增(zēng)2246亿元(yuán)，中长期信(xìn)贷同比多增2613亿元(yuán)。居(jū)民部门新(xīn)增(zēng)净融资连续2个月维持同比扩张，指向(xiàng)居民预期(qī)可能正在(zài)筑(zhù)底，“去杠杆”势头开始放缓。今年第一季度城镇储户问卷调查(chá)结果显示，倾向(xiàng)于(yú)“更多储蓄”的居民占58.0％，比上季度(dù)减少3.8个(gè)百分点；倾向于“更(gèng)多消费(fèi)”和(hé)“更(gèng)多投资”的居民分别占(zhàn)23.2％和18.8％，均分别(bié)高于上季度的22.8％、15.5％，同样也指(zhǐ)向居(jū)民储蓄意愿降低、消费和投资意愿(yuàn)提升。

　　二(èr)是，产业升(shēng)级(jí)路径驱(qū)动(dòng)下，汽车和“新三(sān)样”产(chǎn)品出口优(yōu)势增强，以(yǐ)及相关行(xíng)业设(shè)备投(tóu)资更新，有(yǒu)望推动(dòng)中游装(zhuāng)备制造景(jǐng)气度维持高位(wèi)。

　　一(yī)方面，今年(nián)一季度国内出口数据回暖，除与(yǔ)欧美供需缺口短(duǎn)期走(zǒu)阔、国(guó)内复(fù)工复(fù)产加快推进外，也受益于RCEP政策红利(lì)持(chí)续释放，以及汽车和(hé)“新三(sān)样”产品(pǐn)出口优势增强(qiáng)。今年在海外总(zǒng)需求回落背景下，我国与RCEP国家贸(mào)易往来加(jiā)强、以及新能源产品优(yōu)势强化，有望维持装备制造领域出口韧(rèn)性。

　　另一方(fāng)面，企业盈利下(xià)滑和库存高位(wèi)，对制(zhì)造业(yè)投资扩产造成一定压(yā)力(lì)。但随(suí)着(zhe)下(xià)游消费稳步(bù)修(xiū)复、二季度PPI同比触(chù)底(dǐ)回(huí)升，制造(zào)业企业(yè)盈利有望向上修复。目前看，电气机械等装备制(zhì)造(zào)业去库进(jìn)程(chéng)已进(jìn)入(rù)下半(bàn)场(chǎng)，今(jīn)年1-2月(yuè)专用设备、通用设备产(chǎn)成品库(kù)存增速(sù)呈(chéng)现触底反弹(dàn)。随着需求回暖(nuǎn)、盈利修(xiū)复，企业将(jiāng)从主(zhǔ)动去库逐步转向被动去库、主动补库，设备投资需求(qiú)将随之提升。

　　二、海外观察

　　2.1金(jīn)融与流动(dòng)性数(shù)据：各国国债收益(yì)率多数上行

　　美国10年期国债收益率上行。本周（截至4月21日）美国10年期(qī)国债收益率3.57％，较上周(zhōu)末(mò)上行5BP，其(qí)中通胀预期较(jiào)上周下行2BP，实(shí)际收(shōu)益(yì)率1.29％，较上周(zhōu)末上升7BP。法国10年期(qī)国债收益(yì)率(lǜ)较上(shàng)周末(mò)上行5BP至2.99％，德国(guó)10年(nián)期国债收益率较上周末上行7BP至2.44％，日本10年期国债收益(yì)率(lǜ)较上周末上行(xíng)2BP至(zhì)0.48％（截至(zhì)4月20日(rì)），英国10年期国(guó)债收益率(lǜ)较上(s竹林七贤顺口溜记忆法，建安七子顺口溜怎么读hàng)周(zhōu)末上行20BP 至3.86％（截(jié)至(zhì)4月19日）。

　　美国10y-2y国债收益率利差(chà)收(shōu)窄。本周美(měi)国10年期和2年(nián)期国债期限利差(chà)为-0.60％，较上周(zhōu)下行4BP。美国(guó)AAA级企业(yè)期权调整(zhěng)利差较(jiào)上(shàng)周末(mò)持平(píng)为0.55％，美国高收益债期权调整利差(chà)较上周末上行11BP至4.54％（截(jié)至4月20日）。

　　2.2全球市场：全(quán)球(qiú)股市涨(zhǎng)跌分化，大宗商品价(jià)格普跌

　　全球股市(shì)涨(zhǎng)跌分化。本(běn)周（4月(yuè)17日(rì)至4月21日），欧洲股市普涨，法国CAC40、英国(guó)富时100、德国DAX分(fēn)别(bié)上(shàng)涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大(dà)利富时MIB下跌0.45％。美股全(quán)线(xiàn)下跌，标普(pǔ)500、道琼斯工业指数、纳(nà)斯达克指数分别下跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分化，俄罗(luó)斯RTS、新西(xī)兰(lán)标普50、日经225分别上涨3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩国综(zōng)合(hé)指数、上证指数、恒生(shēng)指(zhǐ)数(shù)分别下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商(shāng)品价格普跌。其中，LME铝上(shàng)涨0.71％，其余大(dà)宗(zōng)商品(pǐn)价格普跌。COMEX黄(huáng)金、COMEX白银、CBOT小麦(mài)、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭(tàn)、LME锌、DCE焦(jiāo)煤、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌(diē)1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观察：美(měi)欧加息步伐或(huò)将继续(xù)

　　4月(yuè)19日(rì)，美联储褐皮书公布，显示近几周(zhōu)美(měi)国经济增(zēng)长陷入停(tíng)滞，通胀(zhàng)和(hé)招(zhāo)聘活动放缓，信贷渠道变(biàn)窄。褐(hè)皮书称，最(zuì)近几(jǐ)周美国(guó)总体经济活动几乎没有(yǒu)变化，几个辖区指出在不确定性(xìng)增(zēng)加(jiā)和对(duì)流动性(xìng)的担忧加(jiā)剧之(zhī)际，银行收紧了贷款标准。近期美国总体(tǐ)物价水平(píng)温和上升，但价格上(shàng)涨速度或有(yǒu)所放缓。

　　美联储官员表示(shì)为应(yīng)对高通胀(zhàng)，加息步伐或将继续。4月21日，美联(lián)储哈克称(chēng)，需要进一(yī)步收紧政(zhèng)策(cè)来(lái)应对高通(tōng)胀，加息(xī)结束后美联储将需(xū)要在(zài)一段(duàn)时间(jiān)内维持(chí)利(lì)率稳定。同日美联(lián)储梅斯特(tè)表示，预计(jì)今年货币政策(cè)将需要进一步进入限制(zhì)性区域(yù)，终端利率或将高于5％，具体(tǐ)取决于经济和(hé)金融形势的发(fā)展。

　　欧洲(zhōu)央行货币(bì)政策会(huì)议纪要公(gōng)布(bù)，绝大(dà)多数委员同意(yì)将利率上(shàng)调50个基点。4月20日(rì)公(gōng)布的欧洲央行会议纪要(yào)显示，货币政(zhèng)策在降(jiàng)低通胀(zhàng)方面仍有一段路要(yào)走，一些委员认为整体而言通(tōng)胀风险倾向(xiàng)于上行(xíng)。金融市场紧张局势被视为(wèi)经济和通(tōng)胀前景重大不确定性的来源。然而除非形势显(xiǎn)著恶化，否则金融市场的紧(jǐn)张局(jú)势不太可能从根本上(shàng)改(gǎi)变(biàn)欧洲央行(xíng)管(guǎn)理(lǐ)委员会对(duì)通胀前景的评估。

　　2.4 海(hǎi)外(wài)政策：欧洲“芯片法案”落地；美财长耶伦(lún)强调美国(guó)“国家安全”

　　4月18日，欧洲理事会和欧(ōu)洲(zhōu)议会通过了一项临时政治协(xié)议(yì)，就涉及430亿欧(ōu)元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成一致。法(fǎ)案目标是到(dào)2030年，欧盟拟动(dòng)用430亿欧元资金提(tí)振半导体行业，以将欧盟(méng)占全球半导体制造(zào)市场(chǎng)的份(fèn)额(é)从(cóng)10％提(tí)升至至少20％；大(dà)幅提(tí)升芯片制造工艺(yì)，建立欧盟的半导(dǎo)体供(gōng)应链，并(bìng)与(yǔ)美国和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美国众议(yì)院议长麦卡锡(xī)表示，正(zhèng)在推(tuī)出一份债务上限相关立法措(cuò)施(shī)。白宫需要开始就债(zhài)务上限进(jìn)行(xíng)谈判；众议院共和党(dǎng)希望提(tí)高债务上限(xiàn)并削(xuē)减支出；正在推出一份债务上(shàng)限相(xiāng)关立法措施；债务法案将设法(fǎ)收回未使用的防疫资金用于日常开(kāi)支；法案将减少对(duì)国税局(jú)的拨款，并结束绿色产业(yè)补贴措施。

　　4月20日，美国财(cái)政部长耶伦(lún)就中美(měi)关系发表讲话，表明美(měi)国(guó)无意与(yǔ)中(zhōng)国脱钩，但(dàn)未(wèi)来仍将强(qiáng)调(diào)“国家安全(quán)”。耶伦宣称，任何与中(zhōng)国脱(tuō)钩(gōu)的努力都将(jiāng)是“灾难性的”，美国寻求与中国(guó)建(jiàn)立“建设性(xìng)和公平的(de)经济关系(xì)”。但“当美(měi)国(guó)利益受到威胁时(shí)”，美国(guó)将坚定(dìng)地(dì)捍卫国家安全，即使(shǐ)以(yǐ)牺牲中美(měi)关系为代价(jià)。在国际关(guān)系中(zhōng)，耶伦(lún)表(biǎo)示美中两(liǎng)国有必要(yào)“坦(tǎn)诚讨(tǎo)论棘手问题”，比如帮助(zhù)面临债务问题的新(xīn)兴市场和发展中(zhōng)国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上涨

　　原(yuán)油价格环比上涨，环比由负(fù)转正。2023年4月以来，WTI原油(yóu)价格环比上(shàng)涨10.06％，环比由负转正，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最(zuì)新月度(dù)均价为80.75美元/桶。布伦特原油价(jià)格环比(bǐ)上涨7.14％，环比(bǐ)由负(fù)转(zhuǎn)正，由(yóu)上月(yuè)的-5.18％转正为(wèi)本月(yuè)的7.14％，最新(xīn)月(yuè)度均价(jià)为(wèi)84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环比上涨，铜、铝库存(cún)同比(bǐ)下降。2023年4月(yuè)以来，铜(tóng)价环比上涨(zhǎng)0.86％，环(huán)比由(yóu)负(fù)转正，由上月的-1.33％转正为(wèi)本月的0.86％，库存同(tóng)比下降51.71％，降(jiàng)幅(fú)相对上月扩(kuò)大44.13个百分点。铝价环比上(shàng)涨(zhǎng)2.25％，环比由(yóu)负(fù)转(zhuǎn)正(zhèng)，由(yóu)上(shàng)月的-5.26％转正为本月(yuè)的2.25％，库(kù)存同比下降10.57％，降(jiàng)幅缩窄15.36个(gè)百(bǎi)分点(diǎn)。

　　3.2中游：水泥价格指数(shù)环比上升(shēng)，螺纹钢价格环比下跌，库存同(tóng)比下降

　　水泥价格指数环比上升(shēng)。4月以来，全国水泥价格指数环(huán)比(bǐ)上涨2.27％，增幅缩(suō)小0.92个百分点。华北、东北、华东、中南(nán)、西北以(yǐ)及(jí)西南(nán)各区价格指数环(huán)比分(fēn)别为(wèi)：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价格环比(bǐ)下跌，库存同比下降(jiàng)，钢坯(pī)库(kù)存同比(bǐ)上涨。2023年4月(yuè)以来，螺纹钢价格环比由(yóu)正(zhèng)转负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺(luó)纹钢库存同比下降15.42％，跌幅相(xiāng)对上月缩窄3.26个百分点。钢坯库存同比(bǐ)上涨64.88％，增(zēng)幅缩(suō)小(xiǎo)157.85个百分(fēn)点。

　　3.3下游：商品房成交面积(jī)增幅缩窄(zhǎi)，猪价菜(cài)价下跌(diē)，水果价格上涨

　　商品(pǐn)房(fáng)成(chéng)交面积增幅缩窄。2023年4月以来，商品房成交面积上涨64.71％，增幅(fú)缩窄(zhǎi)12.17个百分点。其中，一线、二(èr)线、三线城市商品(pǐn)房(fáng)成交面积同(tóng)比分别(bié)为：97.11％、59.75％以及36.2％，同(tóng)比变(biàn)动幅度(dù)分别(bié)为36.86、-6.71以及-117.7个百分点。

　　土(tǔ)地成交面(miàn)积跌幅收窄。2023年4月(yuè)以来，百城土(tǔ)地供应面积同比(bǐ)增速(sù)为5.80％，上(shàng)月为-12.02％；土地成(chéng)交面积同比(bǐ)增速为-0.12％，上月为(wèi)-13.41％；土地成交溢价率为(wèi)5.50％，较上(shàng)月(yuè)上涨1.99个百分点。

　　猪肉、蔬(shū)菜价格(gé)下跌，水果价(jià)格上涨。2023年4月以来(lái)，猪肉价格环比下跌5.08％至(zhì)19.54元/公斤，跌幅(fú)相对上(shàng)月扩大2.6个(gè)百分点。蔬菜(cài)价格环(huán)比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌(diē)幅缩窄0.55个百分点。水果价格环(huán)比上(shàng)涨0.14％至7.89元(yuán)/公斤，增幅缩小4.54个百分点。

　　乘用车日均(jūn)零售销量增幅扩(kuò)大。4月以来，乘用(yòng)车日均零售销量同比增加17.39％，增幅扩大16.26个(gè)百分点。批(pī)发销量同比增加(jiā)15.64％，增幅扩大8.26个百分点。

　　3.4流(liú)动(dòng)性：货币市场利率趋势分化，国债利率普遍下行

　　货币(bì)市(shì)场利率趋势分化，国(guó)债(zhài)利(lì)率普遍下行。2023年(nián)4月以来(lái)，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较上月末下行120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月末上(shàng)行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上月末下行12bp至2.27％。一(yī)年(nián)期国债利率较(jiào)上(shàng)月末(mò)下行8bp至2.19％。十年期国债(zhài)利(lì)率较上月末下(xià)行2bp至2.83％。一年(nián)期AAA+企业债(zhài)利率较上月末下(xià)行3bp至2.7％。十年期(qī)AAA+企业债利(lì)率较上月末(mò)下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内政(zhèng)策：发改委强调提振(zhèn)消费(fèi)持续回升的动力；国资委强调着力发展战略性(xìng)新兴产业

　　4月19日，国家发展改革委举行4月份新闻(wén)发布会，强(qiáng)调要提(tí)振消费持续回升的动(dòng)力。接下(xià)来(lái)将重点做好四方面工作：一是，研究起草(cǎo)关于恢复和扩大消费(fèi)的政策(cè)文件，围绕大宗消费、服务(wù)消费、农村消费等重(zhòng)点领域；二是，下大(dà)力气(qì)稳(wěn)定汽(qì)车消费，大力推动新能源汽车下乡；三(sān)是，会(huì)同有(yǒu)关方面优(yōu)化就业、收入分配(pèi)和(hé)消费全链条良性循环(huán)促进机(jī)制；四是(shì)，研究制(zhì)定关(guān)于营造放心(xīn)消费环境的(de)政策文件(jiàn)。

　　4月(yuè)19日，国资委党委召(zhào)开扩大会议，强调推(tuī)动国资央企(qǐ)着力发展(zhǎn)实体经济特(tè)别是(shì)战略性新兴产业。会议认为(wèi)，要更好推(tuī)动国(guó)资(zī)央企在中国式现(xiàn)代化新征(zhēng)程中走(zǒu)在(zài)前列，着力(lì)提(tí)升(shēng)科技自立(lì)自强水平，提升自主创新(xīn)能力；着力发展(zhǎn)实体(tǐ)经济特别(bié)是战略性新兴产业，加快推进现代(dài)化产(chǎn)业体系建设；抓好(hǎo)新(xīn)一轮(lún)国企(qǐ)改(gǎi)革(gé)深化提升(shēng)行动组织实施(shī)，高水平参与(yǔ)共建“一(yī)带一路”。

　　4月(yuè)20日，工信部举办发布会介绍(shào)一季度工业和信(xìn)息化发展(zhǎn)状况，表(biǎo)示(shì)下一步将制定实施重点行(xíng)业稳增长(zhǎng)的工作方案。一是(shì)营(yíng)造良(liáng)好产业发展环境，落实(shí)落(luò)细稳(wěn)增(zēng)长(zhǎng)政策举措，抓实抓细部省协作、部门协同；二是(shì)推动(dòng)出口保稳提质，加大对制造业外贸企业的支(zhī)持力度，配合有关(guān)部门落实好稳(wěn)外贸政策举措(cuò)；三是促进(jìn)内需加(jiā)快(kuài)恢(huī)复，以高质量(liàng)供(gōng)给促进消费；四是持续增强发展动能(néng)，加快(kuài)战略性新兴产业(yè)的创新发展(zhǎn)。

　　四(sì)、财经日历

　　五、风险提(tí)示

　　国内(nèi)经济(jì)恢复(fù)力度不及(jí)预期；海外需求超预期回(huí)落。

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