5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央企(qǐ)红利ETF发布公告称，其(qí)累计有(yǒu)效认购(gòu)申请份(fèn)额(é)总额超(chāo)过20亿份(fèn)发行(xíng)上限，将启(qǐ)动(dòng)比(bǐ)例配售。这则小公告体现出市场对这一“中特估(gū)”主(zhǔ)题的追捧力度。

　　实际上(shàng)，近(jìn)期围绕着(zhe)“中(zhōng)特估”的行情，市场(chǎng)关注度非常(cháng)高，5月15日(rì)首(shǒu)批(pī)3只央(yāng)企回报ETF发(fā)行，更成为这(zhè)一波“中特估”行情的(de)催(cuī)化剂。实际上，早在(zài)去年底及今年一季度(dù)，一些基(jī)金经理开(kāi)始调(diào)仓换(huàn)股“中特估(gū)概念”。

　　目(mù)前“中(zhōng)特估”资金(jīn)面、情绪面、估值方(fāng)式等问题(tí)成为市场关注焦点，中国(guó)基金(jīn)报采访多位投(tóu)研人士，解析“中(zhōng)特估”这些焦点问题(tí)。

　　央(yāng)企主(zhǔ)题ETF密(mì)集上(shàng)报发行

　　行情催化剂？

　　市场对(duì)“中特估”主题积(jī)极追捧。不(bù)仅华泰(tài)柏瑞(ruì)中证央企红(hóng)利ETF罕见(jiàn)出(chū)现启动“比例配(pèi)售”情况，今年场内多(duō)只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同(tóng)时(shí)，后续(xù)有多只国央企主题基金发行(xíng)，市场对此充满期(qī)待(dài)，如5月15日就有3只(zhǐ)央企回(huí)报(bào)ETF，后(hòu)续跟(gēn)踪央企科技引领、央企现代能源等ETF也将获批(pī)发行(xíng)，更有扎(zhā)堆(duī)上报的央(yāng)国企基金在(zài)排队(duì)入市。

　　这些或(huò)成(chéng)为这一波“中特估”行情(qíng)的催化剂。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙表(biǎo)示，央企ETF发(fā)行在情(qíng)绪上是构成(chéng)催化因素(sù)的，近期银行股大涨的一个催(cuī)化(huà)因素就是积极推介(jiè)相关央企ETF的发行(xíng)。

　　“随(suí)着央企ETF的发行，和诸多主题基金(jīn)的申(shēn)报发(fā)行，我认为确实会成为引(yǐn)爆(bào)行情的催化剂，基本面、资金面、政(zhèng)策面都在向好，下半年，中特估(gū)有(yǒu)可(kě)能独领(lǐng)风骚(sāo)。”万家(jiā)基(jī)金(jīn)章恒(héng)更是表示。

　　同(tóng)样，博时(shí)基金指数与量化投(tóu)资(zī)部基金经理(lǐ)杨振(zhèn)建(jiàn)就表示，近期密集申报的(de)国央企(qǐ)主题(tí)基(jī)金主要涉及“股东回(huí)报”、“科技(jì)引领”、“现代能源(yuán)”几(jǐ)大主(zhǔ)题，这样的(de)布局可以更(gèng)好支持央(yāng)国(guó)企的(de)估(gū)值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将(jiāng)成为行情进一步(bù)上涨的催化剂。去(qù)年以来公(gōng)募基金(jīn)发行整体平淡(dàn)，近期多只国(guó)央(yāng)企主题基金申报和(hé)发行，行情(qíng)火热下(xià)将(jiāng)为市场带来增量资金，有望推动进(jìn)一步上涨。”杨振建(jiàn)进(jìn)一步表示。

　　此外，银华基金ETF业(yè)务总监王帅认(rèn)为，公(gōng)募基金积(jī)极布局(jú)央国企主题基金，一方(fāng)面是因为新(xīn)一轮深化国(guó)企改革的(de)大(dà)幕将(jiāng)拉开(kāi)，叠加“中特估”概念(niàn)，央国企上市(shì)公(gōng)司的投(tóu)资价值凸(tū)显，该主题的基金将为投资者(zhě)提供更丰富(fù)的工具以参与到央(yāng)国企(qǐ)投资。另(lìng)一方面是落实公募基金行业高质量发(fā)展(zhǎn)的要求(qiú)，引导更多(duō)资金参与央(yāng)国企(qǐ)改革，更好发挥(huī)公募基金(jīn)服务资本市场(chǎng)改革、服(fú)务实体(tǐ)经济和国家战略(lüè)的作用(yòng)。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的(de)发行将为央企相(xiāng)关标的和板块带来增量资金，提升交易(yì)活跃度，有望成(chéng)为(wèi)中特估(gū)行情的催化剂。

　　存(cún)量市场(chǎng)中(zhōng)变赛道

　　积极(jí)调(diào)仓换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性(xìng)行情明显，中特估和人(rén)工(gōng)智(zhì)能成为两大明显(xiǎn)的主线，而新能(néng)源等(děng)前期热门赛道股冷却(què)，在此(cǐ)背景下(xià)，一些基金经理(lǐ)开(kāi)始调仓(cāng)换股(gǔ)“中特估(gū)概(gài)念”。

　　万家基金基金经理(lǐ)章恒直言(yán)，自(zì)己目(mù)前重点关注三大行业，火电、券商、军(jūn)工，这三(sān)大行业主(zhǔ)要是(shì)央企或地方(fāng)国资(zī)所(suǒ)在的行业，民营企业占比较(jiào)少。

　　“首先是基于行业本身基本面在今年会(huì)有重大的向上变(biàn)化的机会(huì)，比(bǐ)如(rú)火(huǒ)电，会受益于(yú)煤炭(tàn)价格的下跌，扭亏为盈；券(quàn)商(shāng)，会受益于(yú)今(jīn)年市场成(chéng)交量的放大(dà)，盈利(lì)大幅增长等。同(tóng)时，随着国有企业改(gǎi)革的推进，大概率这些(xiē)企(qǐ)业(yè)会进入一(yī)个提质增效、释放业绩(jì)的(de)过程。”章恒表(biǎo)示，中特(tè)估(gū)是(shì)过去5年10年(nián)改革的成(chéng)果，是非常(cháng)基本面的，和他过去1至2年研究(jiū)投资思路也非常吻合(hé)，为在下(xià)半年抓住这波(bō)中特估的投资机会做好了准(zhǔn)备(bèi)。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视中特估的投资机会，判(pàn)断中特(tè)估的(de)机会未来三年分两(liǎng)个(gè)阶(jiē)段。”融通(tōng)红(hóng)利机会基(jī)金经理何(hé)龙表(biǎo)示(shì)，第一阶段也就是今年以(yǐ)数字经济和“一带一路”的主题普涨性机会为主，包括低(dī)于1倍PB、分红收(shōu)益率极高的品(pǐn)种，将会迎来普涨(zhǎng)性的机会。第(dì)二阶(jiē)段是未(wèi)来两年，在主(zhǔ)题性机(jī)会消散以后，基于(yú)顶层(céng)设计对国央(yāng)经营(yíng)管理价值导(dǎo)向变化，我们(men)判断经营成果随之(z1h等于多长时间怎么算，1h等于多少时间hī)改变是一个慢变量，会(huì)在未来两年体现在每(měi)一个央(yāng)国(guó)企的(de)报表中。

　　何龙强调，目前(qián)在挖掘公司经营层面可能(néng)发生显著正向变化的(de)个(gè)股提(tí)前进行布局，比如医(yī)药和消费(fèi)等行业。

　　其实一季报已经(jīng)显(xiǎn)露出不少基金在行动。国(guó)金证券研究所数据显示，偏股主(zhǔ)动(dòng)型基金2022年年报前十大重仓股(gǔ)股票池中，“中(zhōng)特估”概(gài)念(niàn)占偏(piān)股主动(dòng)型基金持有股(gǔ)票市(shì)值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一(yī)季报(bào)披露的持仓中，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动型基金持有股票市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概(gài)念(niàn)股在偏股主动型基金的持(chí)仓中(zhōng)，占(zhàn)比明(míng)显(xiǎn)提高。上述数据显示，根据(jù)偏股(gǔ)主动(dòng)型基金2022年(nián)报及2023年一季报十大(dà)重仓股(gǔ)的(de)数据，剔除个股涨跌(diē)影(yǐng)响，估(gū)计了各基金主(zhǔ)动加仓(cāng)“中特估”概念股的市(shì)值占2022年末股票总市值(zhí)比例，一季度超过(guò)30％的偏(piān)股主动型(xíng)基金主动加仓了“中特估”概(gài)念(niàn)股，198只基金在2022年末不持有“中(zhōng)特估(gū)”概(gài)念股，但在一季(jì)度买入。

　　不(bù)仅如此(cǐ)，中信证券数据统计也(yě)显示(shì)，一季度主动偏(piān)股型(xíng)公募基金对(duì)港股央(yāng)国企的持(chí)股市值比重达到2019年以来的(de)新高，港股央国(guó)企持股总市值占港股(gǔ)持股总市(shì)值的比重由2022年四季度的25.1％提升至2023年(nián)一季度的32.9％，远(yuǎn)高于2020年(nián)低(dī)点(diǎn)时的(de)7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国央(yāng)企专(zhuān)门的股票库

　　可以说中国特色估值体系，正深(shēn)刻影响基金公司的(de)投研，落实到日常的(de)投研流程和实践(jiàn)之中，不少基金(jīn)公(gōng)司在加大投(tóu)研力(lì)量，更有(yǒu)专(zhuān)门构建国央企股票库。

　　融通(tōng)红利机(jī)会基金(jīn)经理何龙(lóng)就介(jiè)绍(shào)，一方面(miàn)，从顶层设计改变研究(jiū)员过去(qù)对国央企的固定(dìng)思维，需要实地(dì)考察国(guó)央企(qǐ)，并(bìng)且需要利(lì)用当前国央企愿意交流的契机，多(duō)花精力去(qù)进行跟踪发现变化。

　　另(lìng)一方面，融通(tōng)基金(jīn)在行动(dòng)上，要求研究员将自己所(suǒ)覆盖行业的所有国央企构建专门(mén)的股票库，并(bìng)进行长期跟踪，包(bāo)括考(kǎo)察其实地调研(yán)的的成果(guǒ)，了解国央企经(jīng)营思路和(hé)财务(wù)导向的变化，结合(hé)行(xíng)业趋势和特(tè)征，寻找(zhǎo)价(jià)值洼地，发(fā)现预期(qī)差(chà)。

　　同样的，银华基金ETF业务总监(jiān)王帅也谈到“认(rè1h等于多长时间怎么算，1h等于多少时间n)识”上的重视。他(tā)表示，通过(guò)深(shēn)入(rù)学习，对“中特估”有(yǒu)了更深刻(kè)的认识(shí)：首先(xiān)要认识市场体制机(jī)制(zhì)、行业产业结(jié)构、主体(tǐ)持续发展(zhǎn)能力(lì)等方面所体现的鲜(xiān)明中(zhōng)国元素和(hé)发(fā)展阶段(duàn)特(tè)征，“中特估”应该(gāi)是在此基(jī)础上构建(jiàn)的具有(yǒu)时代(dài)特(tè)征和中国(guó)特色、符合(hé)1h等于多长时间怎么算，1h等于多少时间国(guó)家战略导向的估值体系，而不是简单(dān)套用国(guó)外(wài)的传统估值(zhí)模(mó)型。

　　“中特估是(shì)一种新的提(tí)法，但是这个(gè)概念所涉及到的行业和(hé)公司，一(yī)直(zhí)在发生的变(biàn)化。”万家(jiā)基金(jīn)经理章(zhāng)恒表示，万家(jiā)基(jī)金(jīn)一直(zhí)非常关注传统产(chǎn)业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等多个(gè)领域(yù)，因此也是一定能够抓(zhuā)住中(zhōng)特估这波行(xíng)情的机会的。同时，随着(zhe)时局的变化，也在增加(jiā)相(xiāng)关行业的研究(jiū)力量。

　　此外，创(chuàng)金合(hé)信基金(jīn)首席经(jīng)济学家魏凤春表示，积(jī)极践行中国特色的估(gū)值体系是资本市场使命，投(tóu)资者(zhě)需要学习领会并针对原有的估值体系(xì)进行改造，以(yǐ)适(shì)应现实的(de)需要。明确该体系的框架是第一位的(de)工作，合理设置指标(biāo)也(yě)非(fēi)常重要(yào)，投资者的认可和实(shí)施是最终(zhōng)该体(tǐ)系能(néng)否具(jù)备长期价值的基(jī)础。不过，他也提醒，人(rén)为的拔估(gū)值是很大的认知误区，市场(chǎng)化认可是基本的常识，不可误(wù)判。

　　体现社会价值与国家战略价值

　　新估值方式？

　　央国企是国(guó)民经济的支柱(zhù)，国企央企发展(zhǎn)要(yào)符合国家(jiā)战略(lüè)发展发(fā)向，更需要承担社(shè)会(huì)公(gōng)共(gòng)责任等。而这(zhè)些都应该考虑进估值(zhí)体系之中，也引(yǐn)发市场关注。

　　多数受访的基金经(jīng)理认为，对于国央企的估(gū)值方式要充分(fēn)体现企业(yè)的(de)社会价值(zhí)与国(guó)家战略价(jià)值，目前已经形(xíng)成了初步的(de)企业社会价(jià)值评价体系。

　　“如何定价(jià)国有(yǒu)企业(yè)承担社会价值、符合国家战略发展(zhǎn)的价值？首要任务就构建中国(guó)特色的价值评价体系，改(gǎi)变从以私人股东权益出发，现(xiàn)金流折现为主要方法(fǎ)的单一价值估值体系，转向社会整体价(jià)值观念、纳入中(zhōng)国特色的(de)ESG评价体(tǐ)系，充分体(tǐ)现企业(yè)的(de)社会价值与(yǔ)国(guó)家战略(lüè)价(jià)值。”博时基(jī)金(jīn)指数与量化投资部基(jī)金经(jīng)理杨振建(jiàn)表示(shì)。

　　杨振建也(yě)直(zhí)言(yán)，近年来国(guó)资(zī)委指导国内团队对于中国特色ESG披露与评价体系不断(duàn)探索，结合(hé)国际通用规则，目(mù)前已(yǐ)经形成了初步的企业社会价值评价(jià)体系，其(qí)中包括《企业(yè)ESG披露指(zhǐ)南(nán)》、《中央企业上市公司环境、社会(huì)及治(zhì)理（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银华基金(jīn)ETF业务总监(jiān)、基金(jīn)经理王帅也认为(wèi)，“中特估”应该是注重企业价值的(de)可持续估值，要重视股(gǔ)东、员工和社会责任等要素对企业(yè)稳健成长的(de)重大意义，重视稳定(dìng)的现金流、持续增(zēng)长(zhǎng)的盈(yíng)利、科(kē)技创新对提升企(qǐ)业内在价值的(de)积极作用，这样有利于提高估值(zhí)定价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编制、策略构建等实务工作中，都有成熟的量化指标(biāo)可以使用，包括净资产收(shōu)益率、营业现金比率、资产负债率、研发经费(fèi)投入强度等等。”王(wáng)帅也表示(shì)。

　　嘉实金融(róng)精选基金经理(lǐ)李欣更细致分析(xī)在(zài)估(gū)值(zhí)思(sī)维、估值结论(lùn)、估值判断上(shàng)有(yǒu)变化，尤(yóu)其是估值的方法和指标上，他(tā)认(rèn)为其包(bāo)括产业链上下游(yóu)的衡量、全要(yào)素成本(běn)等，以及在纵向和横向上的研究，强(qiáng)调政策优惠(huì)、产业(yè)发展、市(shì)场竞争(zhēng)力(lì)和可持(chí)续发展(zhǎn)等各(gè)种因素与(yǔ)企业价值(zhí)的关系。这(zhè)些因素在对(duì)估值结论和(hé)判断的影响上，也使得(dé)中(zhōng)国特(tè)色的估值(zhí)体系与传统的估值体系有所不(bù)同。

　　“所以(yǐ)估值思维的变化，还(hái)有估值结论和估值(zhí)判(pàn)断的变化，都是(shì)为了(le)更好(hǎo)地适应中国的(de)市(shì)场和经济(jì)特点，提供更精准、更合理的(de)企(qǐ)业估值信息(xī)。”李欣表示。

　　不过(guò)，创金合信基(jī)金(jīn)首(shǒu)席(xí)经济(jì)学家魏凤春直(zhí)言，这需要在实践中进行探索，目(mù)前(qián)尚没有(yǒu)公认的指标可以使用。

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